Advertencia Previa
El presente es continuidad del trabajo anterior que se podrá encontrar en el Link Radio Claridad. A fin de ubicar al
lector en el contexto global, volvemos a introducir el sumario del
trabajo completo. Además, ratificamos las tendencias señaladas en
el trabajo anterior. El cambio de la política monetaria de los Estados
Unidos y sus efectos sobre los países emergentes, han continuado e
incluso profundizado su curso. La Reserva Federal, a sólo 42 días del
primer recorte parcial de estímulos monetarios, anunció una segunda
disminución similar a la anterior. Esto nos habla de una decisión muy
fuerte, que podría ser completada mucho antes de finalizar este año y
por ende ampliar los efectos comentados.
Sumario:
1ª. Parte
1. La Política Monetaria de Estados Unidos
1.1. La hegemonía del dólar
1.2. Evolución de las políticas de la Reserva Federal
1.3. Los riesgos de una política monetaria expansionista
1.4. Señales de cambio en la Reserva Federal
2. Efectos sobre los países emergentes
2.1. Su papel en la economía mundial
2.2. Los efectos de las políticas monetarias expansionistas
– Flujos de capital
– Precios de commodities
– Acumulación de Reservas
2.3. El impacto del retiro de los estímulos
2ª. Parte
2.3.1. Cambios en las tendencias de variables estratégicas
-Tasa de Interés Internacional
– Flujos de Capital
– Depreciación de las monedas
– Precios de commodities
2.3.2. La política económica frente a los cambios
-Tasas de Interés en Emergentes
-Reserva en Emergentes
2.3.3. Impacto global de los cambios
-Indicadores Riesgo País
-Indicadores del Nivel de Actividad
3. El impacto de los cambios sobre Argentina
Cambios en las tendencias
de variables estratégicas
A partir de la suba en la tasa de interés a largo plazo de EE.UU.,
los cambios se efectivizaron en variables claves de las relaciones económicas
internacionales: la tasa de interés internacional, la dirección
de los flujos de capital, el valor relativo de las monedas y el precio de
los commodities.
# Tasa de Interés Internacional: Los movimientos de la
tasa en EE.UU. marcan el ritmo de las tasas internacionales. En ese
sentido crecieron las de largo plazo ya que las de corto plazo están
influenciadas por las tasas de referencia que se encuentran muy cerca
del cero. Además existe el compromiso por parte de la Reserva
Federal, de mantenerlas un tiempo adicional luego de completar la
anulación de estímulos.
La tasa de los bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años, que venía
creciendo de manera lenta desde Julio de 2012 (1,43 % anual el 25-
07-2012), llegó al 1,66 % a inicios del mes de mayo del 2013. Desde
allí saltó al 2,16 % a fines de ese mes, y a fines del mes siguiente al
2,52 %. Hacia fin del 2013 había llegado a 3,04 %, bajando luego levemente
(Cf. en http://www.mecon.gov.ar/peconomica/basehome/
infoeco.html).
Esto provocó un gran impacto fuera de EE.UU., y en todas las direcciones.
Entre ellos, el cambio de carteras internacionales. De activos
de países emergentes hacia los desarrollados, debido a un alza de
los rendimientos de los activos financieros estadounidenses. El cambio
provocado es crucial ya que se mejora el rendimiento de activos
de riesgo cero. La alternativa de mayores retornos en mercados con
riesgo, ahora incrementado, comienza a desdibujarse.
Si a esto lo provoca un mero anuncio, debe pensarse en el impacto
que tendrá en el futuro un incremento de las tasas de corto plazo
junto a estímulos monetarios ya eliminados.
# Flujos de Capital: Los anuncios de disminución de la emisión
monetaria y la suba de los tipos de interés a largo plazo, produjo
un reflujo en los movimientos de capitales, con mayor sensibilidad
en su porción más volátil, es decir los capitales especulativos de muy
corto plazo. Si los bonos del Tesoro de EE.UU. considerados de riesgo
cero, pasaban a detentar una mayor rentabilidad, no puede haber
duda alguna respecto a la decisión de los inversores.
A los fines de evaluar el impacto debemos tener en cuenta las
consecuencias del crecimiento de ese flujo en los países emergentes
y no desarrollados y los procesos de adaptación que se produjeron en
sus economías debido a ingentes ingresos de capital.
Como la fuente de información ya utilizada para el mediano plazo
(UNCTAD) aún no ha procesado la correspondiente al año 2013, para
evaluar el corto plazo, debemos acudir a una alternativa. El Instituto
de Finanzas Internacionales (IIF por sus siglas en inglés) recopila la
información por trimestres donde incluye la IED (Inversión Extranjera
Directa) y otros flujos hacia los países emergentes. De allí surge
que en el primer semestre del año 2013 el flujo total hacia 30 países
emergentes superó al mismo periodo del año inmediato anterior en
un 22,7 %. Pero cuando comparamos los respectivos segundos semestres,
donde se produjo el impacto de los anuncios y el aumento de
la tasa de largo plazo, observamos una caída del -15,4 %. (Confirmar
en: http://www.iif.com/emr/capflows201310.php).
La CEPAL, en su informe correspondiente a 2013 (editado a fines de
ese año) ratifica esto con la información de IED correspondiente a Brasil.
En 2013 se produce una retracción del orden del -9,1 % luego de 6 años
de crecimiento ininterrumpido y en gran escala. (Informe Preliminar de
las Economías de América Latina y el Caribe en www.cepal.org).
# Depreciación de las monedas: La reversión del flujo de
capitales coadyuva a la devaluación de las monedas de estos países
frente al dólar y caídas en sus bolsas. Es que la suba de tasas en EE.UU.
impacta en la apreciación de su moneda e implica la depreciación
en las monedas del resto del mundo no desarrollado, y de los países
emergentes en particular.
La depreciación de las monedas y la salida de capitales se potencian
mutuamente. Es que las posiciones que se habían tomado
en moneda local para usufructuar de mejores retornos, ahora, con la
devaluación de esas monedas genera una pérdida relativa. En el caso
de Brasil, la depreciación del real frente al dólar fue del 20,0 % entre
inicios de los meses de mayo de 2013 y febrero de 2014. La consultora
Bloomberg la ubica como la de mayor aceleración en la depreciación
monetaria entre los emergentes. En el caso argentino fue aún superior
pero, con ingredientes diferenciales que analizaremos en particular.
Y los efectos se hicieron sentir. La cuenta corriente del balance de
pagos de Brasil que representa el flujo de dólares por comercio de bienes
y servicios pasó de un resultado positivo del orden de U$S 16,8 miles
de millones en el año 2012 a un contundente saldo negativo de U$S de
-12,3 miles de millones en el año 2013 (La Nación, 09-01-2014). Es el
primer déficit desde un leve resultado negativo en el año 2008 producido
por el efecto inicial de la crisis financiera internacional.
Brasil, uno de los países más beneficiados por las condiciones anteriores,
resulta ahora, uno de los más perjudicados. Para hacer frente
a la tendencia devaluatoria del real, su Banco Central ha dispuesto un
fondo de U$S 60 mil millones, para intervenir en la cotización de su
moneda. Con fines similares, el grupo BRIC´s dispuso en Setiembre de
2013 un fondo común de U$S 100 mil millones a fin de enfrentar las
consecuencias de la depreciación de sus monedas.
Un proceso de depreciación de la moneda local, de nivel equivalente
pero de rango inferior, se registra en India, Indonesia, Sudáfrica,
Turquía y similares. (Cf. en los respectivos Bancos Centrales desde:
http://www.bis.org/cbanks.htm).
Esto nos lleva a repensar el periodo anterior donde imperaba el versus
de esta situación. Cuando los capitales internacionales produjeron
en esos países un fuerte aflujo, provocó una apreciación de las monedas
locales. En Brasil la relación cambiaria había bajado a niveles cercanos a
1,50 reales por dólar, cuando años antes la relación había sido de 3 reales
por dólar, provocando efectos negativos en la competitividad.
También efectos microeconómicos. La depreciación de las monedas
en países emergentes, no sólo es visible a valores nominales,
sino también en los índices de las bolsas de estos países que registran
fuertes caídas cuando son computadas en dólares. Las bolsas de Brasil,
Indonesia, Chile, Tailandia y Turquía tuvieron bajas de entre el -13
% y -27 %. (Instituto Argentino del Mercado de Capitales en: http://
www.iamc.sba.com.ar/Imgs/Dyn/ArchivosLenguajes/8952-2014-1-
2T14-0-0.pdf).
Esto impacta de manera directa sobre la rentabilidad de las empresas
extranjeras en países emergentes. Medidas en divisas fuertes,
esas utilidades de las filiales tienden a disminuir. Además esas empresas
estuvieron financiando inversiones y capital de trabajo con crédito
muy barato en el mercado internacional. Si su producción se orienta
hacia ventas en el mercado interno, el repago de esa deuda se convertirá
en un factor de riesgo adicional.
# Precios de commodities: existe una clara orientación hacia
la reducción de los precios, provocada por factores estructurales y
coyunturales fuertemente interrelacionados:
Menor utilización de los commodities bajo la forma de instrumentos especulativos
a partir de una elevación de las tasas de interés en EE. UU.,
Desaceleración en el crecimiento de China a partir de los problemas
especulativos a partir de una elevación de las tasas de interés en EE. UU.,
en su sector financiero. En el caso de India afectada por el reflujo
de capitales. En ambos produce un deterioro de su capacidad de
demanda de productos básicos,
Maduración de las inversiones en tecnología ahorradoras de energía.
portación de commodities, una vez verificada la alta volatilidad de
sus precios,
Menor énfasis de países no desarrollados en una estrategia de exportación de
Commodities, una vez verificada la alta volatilidad de sus precios.
Depreciación de productos básicos que cotizan en dólares al producirse la
apreciación de esa moneda.
El mayor impacto ha sido en materias primas cuya “burbuja” fue
provocada por su utilización como instrumento especulativo frente a
tasas de interés muy bajas. La actual tendencia en materia de tasas
provoca el efecto contrario.
Ejemplificamos la tendencia comparando el índice del nivel de
precios de productos genéricos y específicos del mes de enero de 2014
con el mayor nivel alcanzado en el año 2012. El caso más notable es
el oro, no por casualidad, de todos ellos, el de mayor utilización en
operaciones de carácter especulativo.
Su precio venía creciendo de manera sistemática entre los años
2003 y 2012. Ahora, en el periodo seleccionado ha perdido un -28,8
%. Aplicando similar criterio, los metales han descendido un -14,8 %;
el petróleo: -13,27 %. En el caso de los granos, tan importante a nivel
mundial y para Argentina, con igual criterio hemos detectado caídas
del -40,3 % para el maíz. En el caso de la soja, hubo importantes
descensos para todas sus formas (-32,6 % en aceite de soja; -23,6%
en poroto soja y -19,1% en harina de soja). (Cf. en www.imf.org y en
www.worldbank.org).
Todos los analistas coinciden en señalar que el súperciclo de los
commodities ha llegado a su fin. Evaluaremos más adelante el impacto
global de estas caídas en las exportaciones de materia prima desde
la Argentina.
La política económica frente a los cambios
A fin de contrarrestar algunos efectos de las tendencias señaladas:
elevación de tasas internacionales, reflujo de capitales, depreciación de
sus monedas y caída de los precios de commodities, los países emergentes
adoptaron políticas de subas de las tasas de interés locales, controles
al flujo de capitales y utilización de su alto nivel de reservas.
Aunque no podemos aislar estadísticamente el efecto de los controles
para aminorar el reflujo de capitales, intentaremos captar de
manera empírica el resto de políticas.
# Tasas de Interés en Emergentes: Los bancos centrales
de los países emergentes elevan las tasas de interés a fin de intentar
frenar la salida de capitales, incrementando el rendimiento de los
activos locales. También el objetivo es evitar los brotes inflacionarios
derivados de la depreciación de sus monedas.
La tasa Selic (interbancaria) de referencia en Brasil, para compatibilizarla
con el contexto anterior al que estamos analizando, había
sido reducida en gran escala. Desde 12,5 % (20-07-2011) hasta llegar
a 7,25 % el 11-10-2012. Se mantuvo en ese nivel hasta el 18-04-2013,
desde donde comenzó a ascender. Al 16-01-14 ya se encontraba en
el 10,5 % y hacia fines de febrero en el 10,75 %. La perspectiva es a
seguir subiendo ya que Brasil colocó bonos en enero de 2014 a una
tasa del 13,38 %. (www.mecon.gob.ar).
Lo mismo en emergentes asiáticos. El caso más notable ha sido
el de Turquía donde la tasa de referencia (Repo) ha trepado desde un
nivel de 4,5 % en mayo de 2013 al 10 % a fines del mes de febrero del
2014. La misma dirección observamos en India cuya tasa de referencia
(Repo) ha crecido desde un nivel de 7,25 % en el mes de agosto de
2013 hasta el 8 % a fines de febrero de 2014. En el caso de Indonesia,
la tasa de referencia (BI rate) pasó del 5,75 % en el mes de mayo de
2013 al 7,5 % vigente a mediados del mes de febrero de 2014. (Cf en
respectivos bancos centrales desde: http://www.bis.org/cbanks.htm).
Aunque este instrumento contribuye a amortiguar el efecto de los
cambios, no puede evitar contribuir a un proceso de recesión.
# Reservas en Emergentes: Hemos visto en el informe anterior,
la tendencia hacia la acumulación de reservas en condiciones de
aflujo de capitales. En la situación actual, los países emergentes realizan
un difícil equilibrio entre su utilización y la protección de su stock.
El resultado ha sido una reversión del proceso acumulativo anterior.
Como a la fecha no existen recopilaciones de esta variable por
áreas económicas del mundo para el año 2013, nos basamos en informes
de consultorías internacionales:
“Pero si bien las reservas saludables -se han cuadruplicado en la
última década- son una prueba de cambios en los mercados emergentes
desde la crisis del periodo 1994-2002, el crecimiento está comenzando
a estancarse o, en el mejor de los casos, a volverse menos generalizado.
Las reservas crecieron un 5 por ciento en el último año comparado a
los incrementos anuales de entre 20 y 30 por ciento registrados del 2003
al 2007 o incluso los incrementos interanuales de 10 a 20 por ciento
entre el 2009 y el 2011.
Además las reservas sólo crecen en algunas economías robustas
como Corea del Sur y Taiwán. Muchas otras están recurriendo a sus arcas
para reducir sus niveles de deuda o sostener su moneda.
Las reservas rusas bajaron 30.000 millones de dólares, mientras
que Indonesia e India han perdido 8.000 millones y 4.000 millones de
dólares, respectivamente.
Al disiparse el auge comercial y de materias primas impulsado por
China, y disminuir los flujos de capital, el crecimiento de las reservas podría
desacelerarse aún más.
´El pico de acumulación de reservas en los mercados emergentes
ya se vio. No hay muchas posibilidades de grandes flujos de ingresos
de capital durante un tiempo´, dijo Michael Howell, director general de
CrossBorder Capital.” (Thomson Reuters-10-02-2014. Cf en http://lta.
reuters.com/).
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Como en esa información no se ha especificado origen ni periodo
que abarca, la precisamos con datos del respectivo banco central para
el periodo que va entre fines de diciembre de 2012 y de 2013. En el
caso de las reservas de la Federación Rusa, la variación negativa fue
de -28.023 millones de dólares. Si al periodo seleccionado lo extendemos
al 7 de febrero llega a -47.418 millones. Para el caso de Indonesia
hemos verificado una variación de U$S -13.394 millones e India acusa
una disminución equivalente en dólares equivalentes de -4.337 millones
(Cf. en cada uno de los respectivos bancos centrales por vía de
http://www.bis.org/cbanks.htm).
Impacto global de los cambios
Los movimientos predominantes y las políticas implementadas
han repercutido en dos indicadores extremadamente sensibles que
marcan el ritmo de las decisiones de los operadores económicos locales
e internacionales: riesgo país y tasa de variación del PBI.
# Indicadores del Riesgo País: Cuando los rendimientos
aumentan en mercados de alta seguridad, se eleva la prima de riesgo
en otros mercados. Existe un índice que administra la consultora J.P.
Morgan que mide el riesgo país para el conjunto de países emergentes.
Se denomina “EMBI” (Emerging Markets Bonds Index) y mide el
diferencial del rendimiento de los bonos del conjunto y de cada país
respecto a los bonos del Tesoro de los Estados Unidos a los que considera
de riesgo cero.
Su variación es compatible con los cambios globales analizados.
Entre el 14/05/13 y el 3/02/14, el índice global para países emergentes
creció 56,8 % y luego ha bajado levemente. En el caso específico
de Brasil el crecimiento del riesgo entre las mismas fechas indica un
incremento del 74,4 % y también un pequeño declive en el periodo
inmediato posterior. (Confirmar en www.mecon.gob.ar). Esto significa
menores precios para esos bonos en el mercado y la necesidad de
pagar mejores rendimientos.
# Indicadores del Nivel de Actividad: los cambios terminaron
por repercutir en las cifras globales del PBI. Para verificarlo
hemos tomado la información mundial sistematizada por el FMI y
actualizada a Enero de 2014. Hemos adoptado como base el promedio
anual de variación del PBI entre los años 2010-12 y lo comparamos
con la respectiva estimación de la tasa de variación para el año 2013.
En la categoría “Mercados Emergentes y Economías en Desarrollo”,
se registra una caída es del -27,4 %. Esta tendencia se repite de
manera sistemática en todos los casos de las economías emergentes.
E incluso de manera más aguda.
Países como Brasil, China, Indonesia y Malasia presentan caídas en
un entorno que van entre -15 % y -30 %. India y Tailandia se encuentran
entre -30 % y -50 %. Rusia, Ucrania y México superan largamente el
nivel de -50 %. En el panel de países seleccionados, sólo el caso de Filipinas
registra una suba de + 13,3 % al aplicar esta metodología.
A modo de referencia hicimos similar medición y con la misma
fuente para el caso de América Latina y el Caribe. El resultado está en
la misma línea de los anteriores, con un registro del -40,4 %. Y una
observación adicional: en la mayoría de los casos del panel de países
seleccionados, la tasa de variación del año 2012 (encubierta al adoptar el
promedio 2010-12) ya registra una caída respecto a los dos años anteriores.
Esto sugiere un agotamiento de la tendencia al crecimiento, incluso
de manera previa al cambio de la política monetaria estadounidense.
En resumen, los países que hasta ayer habían impulsado el crecimiento
mundial, hoy son responsables de su deterioro, lo que indica
serios problemas estructurales no corregidos. Y con una prevención
adicional, la repercusión que tendrá sobre estos países seleccionados y
otros, la desaceleración de China, que detentó una tasa de crecimiento
de dos dígitos en forma continua a través de 3 décadas.
Aquella tasa que explicaba 1/3 de la variación del PBI mundial,
en los años 2013-14 se reduce al 7,7 % a raíz de la disminución de 10
puntos en su altísimo nivel de inversión.
Una economía con aquellas características se había convertido en
el principal demandante de commodities y a la vez principal importador
de la producción de los países emergentes. Sin embargo, debió
desacelerar su economía por dos razones. Por un lado, el notable ritmo
de crecimiento puso en tensión toda su infraestructura, en particular,
la financiera. Por el otro, su propia altísima demanda empujaba al
alza el precio de los commodities, ya muy altos debido a su utilización
como instrumento especulativo. Una combinación perversa que estaba
afectando seriamente su competitividad internacional.
Todos estos cambios en la economía de los países emergentes
y en la gran mancha de países que siguen similares tendencias, la
hemos sintetizado en los movimientos de las tasas de interés internacional,
el reflujo de capitales, la depreciación de las monedas de
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esos países y la caída en los precios de los commodities, que fueron
respondidos con políticas orientadas hacia un aumento de los tipos
de interés locales y el uso y controles sobre las reservas. El juego de
movimientos exógenos y las respuestas locales, produjo incrementos
en las tasas de riesgo-país y deterioro de las economías reflejado en
caídas del PBI.
Los mercados emergentes ya se habían convertido casi en la mitad
de la economía mundial. Si todo lo referido en párrafo anterior se
produce en esos países con la sola insinuación de que habrá cambios,
debemos preguntarnos qué pasará a la hora de efectivizar estas medidas
y más aún en condiciones de su probable aceleración.
En ese sentido debemos tener presente dos aspectos críticos. Que
el centro de atención de la política económica estadounidense está
puesto en la problemática económica y social de sus habitantes. Los
efectos que los cambios de sus políticas puedan causar en el resto
del mundo se encuentran en un plano secundario. Por otra parte, las
políticas económicas convencionales, no sólo no alcanzan sino que
pueden contribuir a reforzar las tendencias negativas. Se requerirá
profundidad y audacia para enfrentar el problema.
El impacto de los cambios
sobre Argentina
Hemos dicho que los efectos sobre Argentina tienen una doble vía:
los impactos directos del cambio en la política monetaria estadounidense
y los que derivan de manera indirecta por vía de Brasil y China que
representan el “corazón” del grupo de emergentes. Aquí juega el papel
que venía desempeñando este grupo de países como tractor de la economía
mundial y de la economía argentina en particular.
En primer lugar, revisaremos los efectos directos sobre Argentina,
a través de los mismos cartabones con que analizamos el impacto de
los cambios sobre los países emergentes.
Esos efectos son más limitados que en los países emergentes
debido a la auto-exclusión que realiza Argentina respecto al mundo
financiero internacional y que representó un punto central de su anterior
estrategia económica. Esto es visible en su política respecto al
crédito internacional, donde se ha instrumentado una estrategia de
“desendeudamiento” respecto al crédito externo, a partir del pago de
las amortizaciones con las reservas de divisas.
Tampoco en Argentina se ha sobre-endeudado el sistema financiero
público y privado y las empresas del sector privado, por lo que,
cambios en la tasa de interés internacional, el punto de arranque de
los efectos sobre los países emergentes, tienen, en el caso de Argentina
un impacto más moderado.
En el caso de los flujos de capital, sí resultó afectada de manera
similar a los países emergentes. En el periodo 2010-12, la I.E.D. había
mejorado sensiblemente respecto al bienio 2002-03, y además con
tendencia creciente año a año. El crecimiento entre periodos fue similar
al de Brasil y su proporción en el total de América Latina y el Caribe
se había duplicado. Sin embargo, CEPAL (citado) informa que en el
año 2013, su nivel de caída respecto al año 2012 duplica al de Brasil
(-18,5 % contra -9,01 %) y de esa manera vuelve a caer su proporción
en el total de la región al 6,1 %, cuando había llegado a participar con
el 9,0 % en el total de la región en el año 2010.
Respecto a la depreciación de la moneda, no podemos comparar
el proceso de Argentina con los países emergentes. Por cierto que
la tendencia internacional presiona sobre la devaluación del tipo de
cambio. Sin embargo, en Argentina la política de mini-devaluaciones
diarias se aceleró de manera notable a largo del año 2013 (32,6 % en
el año 2013, contra 14,3 % en 2012), y una devaluación adicional del
22,9 % ($ 8,01 por dólar al 24 de enero y una leve baja posterior),
acumulando en 13 meses el 62,9 %. En el caso de Argentina en particular,
el de mayor nivel de depreciación del tipo de cambio, influye
de manera notoria el anterior retraso cambiario reflejado en la elevada
brecha respecto del mercado marginal.
Resulta casi imposible conocer en qué proporción influyen las
condiciones internacionales, o bien la intención manifiesta de las autoridades
por cerrar la brecha cambiaria.
En materia de commodities, medimos el impacto global en Argentina
de la caída en el precio internacional de las materias primas que
exporta. Utilizaremos para ello el Índice de Precios de Materias Primas
(I.P.M.P.) del BCRA, formado por los precios de los principales commodities
que Argentina exporta (soja en sus distintas formas –poroto, aceite
y harinas-, maíz, trigo, carne, petróleo, acero, aluminio, cobre y oro) y
ponderados de acuerdo a su participación en las ventas al exterior.
El punto máximo (medido en dólares) que había alcanzado el índice
fue de 228,1 en el mes de Junio del año 2008. Para evaluar esa
magnitud, debemos compararlo con el nivel de 100,4 de promedio
anual en el año 2005.
Sin embargo, al mes de Setiembre de 2012, se llegó incluso a
superar, aunque levemente, aquel record del 2008 con un índice del
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234,8. Desde ese momento, se viene reduciendo de manera sistemática,
y en Enero del 2014 registraba un nivel de 188,2, es decir una
caída del orden del -24,8 %.- (Cf. en www.bcra.gov.ar).
Si esa caída de precios internacionales de materias primas continúa,
a pesar de las previsiones de incremento de las exportaciones,
por mayor volumen de cosechas, continuará afectando los ingresos de
divisas. Un punto crucial de la actual coyuntura.
Pero no solo afecta al país por el precio de las exportaciones. La
muy fuerte caída en el caso del oro y los metales impactan los proyectos
de inversión de la gran minería. La anulación de proyectos como
el de potasio en Mendoza, la semiparalización de las inversiones en
explotaciones de oro del yacimiento de Pascua Lama, y casos similares
son una señal clara del efecto que produce la caída de esos precios,
tanto en el nivel de actividad del sector como en las exportaciones
mineras que en los últimos años habían adquirido un papel relevante
en el sector externo de Argentina.
Respecto a las políticas, hemos repasado para el caso de los países
emergentes, la temática de las tasas de interés locales y las reservas.
Veamos lo que ha sucedido en esta materia en el caso de Argentina.
Con las tasas de interés tenemos problemas similares al tratamiento
del efecto en los cambios de las tasas internacionales. Existen
varias causas que pueden explicar sus movimientos que impide evaluar
la incidencia individual de cada una. Los factores inflacionarios,
estrategia de reservas y fuga de divisas, como fenómenos propios e
impulsados desde la economía mundial se entremezclan en las decisiones
de las tasas de referencia.
Y todos los factores actúan presionando al alza. La tasa BADLAR
(Depósitos de plazo fijo de más de $ 1 millón, a 30-35 días en entidades
privadas) había llegado a un nivel promedio del 13,84 % en el
año 2012 y una oscilación relativamente pequeña (entre 12 y 16 %). A
partir de enero del 2013 comenzó a subir de manera sistemática llegando
a un promedio del 21,69 % en enero de 2014 y una aceleración
hacia fines de ese mes coincidente con un mayor nivel de devaluación
que hizo llegar esa tasa al 26,3 % el día 11-02-14, manteniéndose
levemente por debajo de ese nivel hasta fines de febrero.
La tasa Badlar está duplicando los niveles del año 2012 a partir
del impulso que el BCRA le ha dado a las tasas mediante el expediente
de incrementar la remuneración de las letras de corto plazo que coloca
en el sistema bancario (Lebac y Nobac). En la licitación del 25 de
febrero el BCRA llegó a pagar el 28,86 % por letras de menor plazo.
(www.bcra.gob.ar).
En lo referido a reservas, la serie estadística de Argentina, registra
una fuerte y sistemática caída desde mediados del año 2010 donde
alcanzaba niveles de alrededor de U$S 52,0 mil millones, hasta llegar
a la fecha de cierre de este informe con una cota levemente por debajo
de U$S 28,0 mil millones.
Sin embargo, estos movimientos no son válidos para verificar la
tendencia mundial señalada. En Argentina, a partir del año 2010, las
reservas comenzaron a utilizarse de manera sistemática para amortizar
los vencimientos de deuda externa. Este criterio ya había sido
utilizado, pero de manera incidental a fines del año 2005 destinada
al pago total de la deuda con el FMI y con ello evitar la obligación
legal de seguir sus recomendaciones, entre las cuales, se destacaba la
prohibición de acumular reservas, que en aquella coyuntura fue uno
de los ejes de la política económica argentina.
Sin embargo, las tendencias internacionales de los países emergentes
tienen un efecto indirecto sobre nuestras reservas que debemos
evaluar. En las actuales condiciones, una eventual decisión de revertir
la política, y volver a una estrategia de acumulación de reservas
que tipificó el periodo 2003-10, sería casi imposible debido al reflujo
generalizado de capitales en el mundo.
En materia de indicadores de riesgo, la política de Argentina de
cumplir a rajatabla con los vencimientos, sin necesidad de refinanciar
suma alguna, ha tenido como efecto que el indicador riesgo-país tendiese
a descender. Sin embargo, esa reducción parte de niveles muy
altos. En marzo de 2013 alcanzaba niveles superiores a 1.300 p.b. –
puntos básicos- (13 puntos por arriba de la tasa de bonos del Tesoro
de EEUU). En los primeros días de Enero de 2014 llega a niveles que
oscilan alrededor de los 800 p.b. La aceleración de los procesos devaluatorios
la vuelve a llevar a niveles que oscilan alrededor de 1.000
p.b. en los primeros días de Febrero de 2014. Aunque, entre puntas
del periodo seleccionado el nivel de descenso ha sido muy fuerte, en
términos relativos sigue siendo alto. En el caso de Brasil, a inicios de
febrero de 2014, la cota representaba la cuarta parte del nivel de Argentina
y México, la sexta parte. (www.mecon.gob.ar).
No es casualidad los esfuerzos que actualmente realiza el gobierno
argentino para normalizar la situación de los holdouts que quedaron
fuera del canje de deuda (fondos buitres), el pago de juicios del CIADI,
renegociación de la deuda con el Club de París, de la indemnización a
Repsol, y un nuevo status en la relación con el FMI, con el fin de reducir el
índice de riesgo-país y acceder al crédito internacional a tasas normales.
Respecto a los efectos sobre el PBI, el entrecruzamiento entre las
tendencias internacionales analizadas, aún con efectos limitados sobre
Argentina, produjeron cambios similares al “libreto” internacional.
P.ej., de niveles muy altos de crecimiento (9 % en promedio en los
años 2010-11) descendió bruscamente en el año 2012 al 1,9 %. Para
el año 2013 la estimación realizada por el Banco Mundial en el mes de
Enero de 2014 es del 5 %. (http://www.worldbank.org/content/dam/
Worldbank/GEP/GEP2014a/GEP2014a_HR.pdf.).
Si adoptamos esta última estimación y aplicamos la misma metodología
utilizada para los países emergentes (variación 2013 respecto al promedio
2010-12) se repite la tendencia con una caída del -25 %, aunque
representa un crecimiento importante respecto al año inmediato anterior.
Sin embargo, insistimos, los altibajos en Argentina tienen fun48
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damento en tendencias que van más allá de un cambio en la política
monetaria estadounidense.
A estos efectos directos que influyen de manera limitada, debemos
agregar los que se producen por vías laterales. Argentina está
muy condicionada por su intercambio comercial con países emergentes
que reciben el impacto pleno de los actuales procesos de cambio
de la economía mundial. En el año 2013, las exportaciones a Brasil,
resto de América Latina, China, India y Sudeste Asiático, países y áreas
afectados por el fenómeno en estudio, representaron el 55,5 % del
total de las ventas al exterior.
Sin duda que dentro de esta área el principal destino por países
es Brasil que detenta, por sí mismo, el 21,6 % del total de las exportaciones
desde Argentina. Y las condiciones mundiales impactan de
lleno sobre ese país, en particular, a través de la salida de divisas que
debió ser contrarrestada con devaluación, elevación de las tasas de
interés y ajuste fiscal.
Tanto el problema originario como los instrumentos utilizados para
limitar sus efectos, tienen impacto negativo sobre el nivel de actividad
de ese país. En particular sobre la demanda industrial y de manera específica
en el mercado automotriz. En este sentido debemos tener en
cuenta que para el año 2013, del total de las exportaciones de Argentina
a Brasil, el 76,1 % son manufactura de origen industrial, y de esa
manufactura, el 66,9 % es producción automotriz. Y esa manufactura
exportada sólo a Brasil representa nada menos que el 47,9 % del total de
ventas al exterior de ese rubro. (Cf. en www.indec.gob.ar).
En el caso de los automóviles “0 km” que salen de las terminales,
en el año 2013, el 54,8 % de las unidades fueron exportadas, y el
grueso de ellas (85,8%), con destino a Brasil. Los efectos de la caída
de la demanda en Brasil se verifican desde fines del año 2013. Si tomamos
el periodo Dic. 2013-Enero 2014 y lo comparamos con igual
periodo de un año antes, la caída en ventas de automotores a Brasil
es del orden del -33,6 %, e impactó en una caída de la producción
automotriz, cuyo papel en los últimos años ha sido el de traccionar a
todo el sector industrial de Argentina. (http://www.adefa.com.ar/v2/
index.php?Itemid=77).
Esto pone un llamado de atención sobre el impacto indirecto de
las actuales condiciones internacionales que afectan a Argentina por
vía de nuestros socios comerciales, y la particular consideración de
“socio estratégico” en el caso de Brasil que ha creado un problema
estructural adicional: la “brasildependencia” que desde los ´90 se ha
venido acentuando y focalizando en determinados rubros.
La desaceleración del crecimiento en ambos países se potencia
mutuamente, y comenzará a afectar las exportaciones de Argentina:
“Si Brasil estornuda, Argentina se agarra una neumonía”. (Pta. Directorio
General Motors Arg. – Ámbito Financiero 27-08-2013).
La alternativa de reemplazar el destino de las exportaciones
incrementando las que se dirigen hacia EE.UU., una economía ahora
recuperada y dinámica, tiene fuertes limitaciones. Debemos tener en
cuenta el nivel histórico de ventas a ese país. En el año 2013 las exportaciones
a la zona del NAFTA (incluye a EE.UU., México y Canadá) sólo
representó un 6,9 % del total.
No por todo esto, incluido nuestros propios problemas, la cuestión
se convierte en dramática. Sin embargo, el cambio de las condiciones
internacionales requiere una adecuación a ellas a partir del giro
en 180º de la política monetaria estadounidense.
Y la Reserva Federal no volverá atrás en las medidas a no ser por
una eventual y profunda recesión cuya perspectiva no está a la vista.
Incluso a pesar de los continuos llamados del FMI a evitar el impacto
sobre los países emergentes.
Por su parte, las autoridades monetarias de Argentina, frente a
estos cambios de la economía mundial sólo realizan comentarios sin
trazar políticas específicas. En el último informe del BCRA fechado en
el mes de Diciembre de 2013 se expresa:
“Recientemente, la Reserva Federal de los Estados Unidos anunció
que a partir de enero reducirá el estímulo monetario no convencional,
pasando de una compra mensual de activos financieros de largo plazo
de US$85.000 millones a una de US$75.000 millones, lo que tenderá a
incrementar las tasas de interés internacionales y generará, al preverse
una apreciación del dólar, nuevas presiones sobre el valor de las otras
monedas, en particular de nuestros principales socios comerciales. Así,
de acuerdo con estimaciones del mercado, el real continuaría con la tendencia
iniciada en mayo pasado que llevó a una depreciación frente al
dólar superior al 10% en 2013. Por su parte, luego de apreciarse cerca
de 3% en el presente año, se prevé que el euro se desvalorice ligeramente
respecto del dólar norteamericano el año próximo.” (BCRA- Objetivos y
planes [. . . .] para el año 2014, pago. 4 y 5 en www.bcra.gob.ar).
Tomar conciencia del significado de estos cambios implica, en primer
lugar, revisar el diagnóstico. Deberán incorporarse una idea clara
acerca de la incidencia y el papel que han estado cumpliendo los estímulos
externos en el periodo de alto crecimiento de Argentina y los efectos
negativos de su reversión debido a la eliminación de los estímulos monetarios
de EE.UU., el fin del súperciclo de commodities y la situación de
China, que al estar profundamente interrelacionados potencian sus efectos
sobre los países emergentes y de manera indirecta sobre Argentina.
Y sobre este diagnóstico, instrumentar políticas específicas para
contrarrestar los efectos negativos, generar estímulos alternativos de
reemplazo y compatibilizarlos en una estrategia global. Sin embargo,
aún no se visualizan medidas que cumplan, de manera integral, con
esos requisitos.